内容提要

1、1月制造业PMI录得51.3，过去三年的历史均值为50.3，1月制造业PMI高出历史均值1.0个百分点。跟历史同期相比，1月PMI仍然偏强，但是另一方面，1月PMI与历史均值的差距明显收窄，PMI的修复速度呈现边际见顶迹象。

2、PMI的修复速度边际见顶，主因是新订单分项。但是我们在新出口订单分项上并没有观察到类似现象，因此我们猜测，主因可能是来自于内需新订单。有可能是房地产投资的边际减弱，也有可能是汽车消费的边际减弱，有待更多数据的印证。

3、从非制造业来看，1月服务业PMI录得51.1，较12月大幅回落3.7个百分点。我们认为可能与近期部分地区的疫情出现反复，防疫力度有所加强有关。

4、PMI的生产与库存分项之差，与长端利率有比较一致的相关性，1月PMI生产分项边际回落0.7个百分点，生产与库存之差触顶，利率近期回落有基本面因素的支撑。

以下是正文

今天上午，1月份PMI数据发布。中国1月官方制造业PMI为51.3，比上月回落0.6个百分点，连续11个月位于临界点以上，表明制造业继续保持扩张，但步伐有所放缓。

中国1月官方非制造业PMI为52.4，较上月回落3.3个百分点，连续11个月位于临界点以上，表明非制造业保持恢复态势，但势头有所放缓。

一、与历史同期相比，1月制造业PMI仍然偏强，但是修复速度边际见顶

1月制造业PMI录得51.3，过去三年的历史均值为50.3，1月制造业PMI高出历史均值1.0个百分点。1月PMI较12月回落0.6个百分点，但是1月的历史同期均值回落了0.13个百分点。跟历史同期相比，1月PMI仍然偏强，但是另一方面，1月PMI与历史均值的差距明显收窄，PMI的修复速度呈现边际见顶迹象。

图：制造业PMI（蓝）、历史均值（橙）、差距（灰，右轴）

如果我们观察制造业PMI的主要分项，可以看到，PMI的修复速度边际见顶，主因是新订单分项。但是我们在新出口订单分项上并没有观察到类似现象，因此我们猜测，主因可能是来自于内需新订单。有可能是房地产投资的边际减弱，也有可能是汽车消费的边际减弱，有待更多数据的印证。

图：制造业PMI：新订单分项（蓝）、历史均值（橙）、差距（灰，右轴）

二、1月PMI的多数分项出现回落，工业品价格上行速度呈现见顶迹象

除了PMI构成指数，从PMI的其他相关指标来看，1月PMI的多数分项出现回落。其中，新出口订单回落1.1个百分点，进口回落0.6个百分点，采购量回落1.2个百分点，生产经营活动预期回落1.9个百分点。

另外，主要原材料构进价格回落0.9个百分点，出厂价格回落1.7个百分点，工业品价格上行速度呈现见顶迹象。从高频指标来看，南华工业品指数1月环比4.3%，12月环比为10.4%，其中，能源价格来看，动力煤1月环比-1.7%，12月环比13.7%，焦煤1月环比5.3%，12月环比17.2%，焦炭1月环比5.3%，12月环比10.2%。

金属价格来看，LME铜期货1月价格环比2.8%，12月环比9.8%，LME铝期货1月价格环比-0.7%，12月环比4.4%。铁矿石期货1月价格环比4.9%，12月环比17.5%。

图：PMI各分项的表现

三、服务业修复出现波折，可能与疫情反复有关

随着中国疫情管控措施的逐步成熟和有效，中国于8月份逐步放松了对服务业的限制措施，线下教育、电影院、旅游景点等陆续有序开放，服务业PMI呈现逐月加速修复。但是1月服务业PMI录得51.1，较12月大幅回落3.7个百分点。我们认为可能与近期部分地区的疫情出现反复，防疫力度有所加强有关。

图：建筑业和服务业PMI

1月建筑业PMI回落0.7个百分点，从各分项来看，新订单回落4.6个百分点，业务活动预期回落9.9个百分点，是回落幅度最大的分项。

图：2021年1月建筑业PMI各分项表现

1月服务业PMI回落3.7个百分点，从各分项来看，新订单回落2.9个百分点，业务活动预期回落4.8个百分点，从业人员回落1.1个百分点。

图：2021年1月服务业PMI各分项表现

四、利率近期回落有基本面因素的支撑

PMI的生产与库存分项之差，与长端利率有比较一致的相关性，1月PMI生产分项边际回落0.7个百分点，生产与库存之差触顶，利率近期回落有基本面因素的支撑。

图：10年期国债到期收益率