文：任泽平团队

3月制造业PMI为50.8%，前值49.1%；非制造业PMI为53.0%，前值51.4%。

1  3月PMI超预期的“喜”与“忧”

3月PMI数据重回荣枯线上，好于季节性。“喜”在，制造业投资加快、外需改善，制造业新订单和新出口订单大幅回升、重回景气扩张，服务业景气扩张加快。“忧”在，建筑业弱修复、慢于季节性，房地产仍是拖累，经济修复基础尚不牢固，仍需政策加码。

近期，政策进行了积极部署；GDP增速目标设定“5%左右”、提振信心，并加大财政支持力度，“新质生产力”被列为十大工作任务之首。《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》出台，提振内需。3月22日，国常会定调房地产支持性政策，加强保交楼、房地产融资协调机制，系统谋划相关支持政策、有效激发潜在需求，加大高品质住房供给，加快完善“市场+保障”的住房供应体系；叠加前期货币政策大幅降准、降息，地方因城施策放松限购限贷等。

2024是修复之年。有五点支撑：一是将稳增长放在更重要位置，货币政策“仍有降准空间”。二是广义财政扩张，“发行1万亿超长期特别国债”，“新质生产力”成为未来经济新增长点，设备更新提振短期投资需求；三是“三大工程”建设缓和房地产投资疲软局面，因城施策优化房地产调控，但房地产调整时间或较长。四是出口从低迷转向企稳，主因中美国库存周期见底。五是，美联储有望降息，利好资本流动。

具体来看，

1）3月制造业PMI 50.8%，较上月回升1.7个百分点，好于季节性（+0.9个百分点），受低库存和需求改善推动。生产指数52.2%，较上月回升2.4个百分点,新订单指数53.0%，回升4.0个百分点。制造业景气面明显扩大，在调查的21个行业中有15个位于扩张区间，比上月增加10个。

2）库存周期底部震荡，价格尚在底部。主要原材料购进价格和出厂价格指数分别为50.5%和47.4%，较上月变化0.4和-0.7个百分点；大宗商品价格回暖，提振原材料价格，但“上游涨、下游跌”，挤压企业利润，也导致企业库存虽在低位、但迟迟未见起色。原材料和产成品库存指数分别为48.1%和48.9%，分别较上月上升0.7和1.0个百分点；1-2月产成品存货同比2.4%，较上月回升0.3个百分点，低位区间。

3）新出口订单指数51.3%，较上月回升5.0个百分点；美国制造业景气改善，欧元区持续疲软。美国Markit制造业PMI 52.5%，连续三个月处于荣枯线上；欧元区、德国制造业PMI分别为45.7%和41.6%。韩国前20日和越南出口同比分别为   11.2和15.0%，均较上月大幅上升19.1个百分点。出口相关行业高景气，木材加工及家具、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备行业产需均位于55.0%以上。

4）建筑业商务活动指数为56.2%，较上月上升2.7个百分点，弱于季节性（+3.3个百分点），房地产拖累。房地产成交仍疲软，3月前30日30大中城市成交套数和面积同比-45.4%和-46.5%；黑色金属冶炼及压延加工产需仍在荣枯线下。房地产支持政策需应出尽出，应出早出；3月22日国常会要求进一步优化房地产政策，着力构建房地产发展新模式。

5）服务业商务活动指数为52.4%，较上月回升1.4个百分点，好于季节性（+0.3个百分点），创2023年7月以来新高。节后餐饮消费回落，但受制造业景气上升提振，批发、铁路运输、租赁及商务服务等行业商务活动指数位于53.0%及以上。

6）微观主体明显改善，但小型企业恢复不稳固，需政策支持。制造业和制造业从业人员指数分别为48.1%和46.6%；大、中、小企业PMI分别为51.1%、50.6%和50.3%。

2  制造业景气扩张，内外需求改善

春节假期因素消退，企业加快复工复产，3月制造业PMI为50.8%，较上月大幅回升1.7个百分点，主要指标加快恢复。但当前产需恢复基础不牢，总需求不足是主要问题。

1）3月产需均加快。生产指数和新订单指数分别为52.2%和53.0%，比上月上升2.4和4.0个百分点。制造业景气面明显扩大，在调查的21个行业中有15个位于扩张区间，比上月增加10个。木材加工及家具、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业两个指数均位于55.0%以上较高景气区间；石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个指数仍在荣枯线下。

2）3月新出口订单51.3%，比上月大幅回升5.0个百分点，为2023年4月以来首次回升至扩张区间。从行业看，化学纤维及橡胶塑料制品、汽车、计算机通信电子设备等行业的新出口订单指数扩张。美国制造业景气持续扩张，经济韧性好于欧元区。3月美国Markit制造业PMI为52.5%，扩张速度略加快；欧元区制造业PMI为45.7%，德国制造业PMI为41.6%，连续二十一个月位于收缩区间。3月韩国前20日出口同比11.2%；越南出口同比15.0%。

3）库存周期仍在底部震荡。原材料库存、产成品库存和采购量分别为48.1%、48.9%和52.7%，分别较上月回升0.7、1.0和4.7个百分点。经济动能指数为4.1%，高于上月3.0个百分点。

4）经营预期持续改善。生产经营活动预期指数为55.6%，比上月上升1.4个百分点，持续扩张。从行业看，农副食品加工、食品及酒饮料精制茶、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业生产经营活动预期指数均位于较高景气区间。

5）新动能好于制造业整体。高技术制造业、装备制造业持续扩张，为53.9%和51.6%，分别较上月回升3.1和2.1个百分点，高于制造业整体3.1和0.8个百分点；高技术制造业生产指数和新订单指数均高于55.0%。高耗能行业为49.7%。

3  价格分化

3月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为50.5%和47.4%，分别较上月变动0.4和-0.7个百分点。大宗商品价格整体上涨；截至3月29日，南华工业品指数、CRB现货指数、RJ/CRB商品价格指数月均环比分别为0.3%、1.8%和3.9%，较上月变动1.0、-0.3、1.9个百分点。

国外定价的石油、有色金属等价格上升，与流动性放松、供给收紧有关。2月摩根大通全球综合PMI为52.1%，较上月上升0.3个百分点；美联储议息会议表态偏鸽、瑞士央行成为第一个降息的发达经济体；OPEC+延续石油减产至二季度，石油供给收紧。

截至3月29日，英国布伦特Dtd、OPEC一揽子原油价格月均环比1.7%和3.6%，较上月变动-2.6和 2.1个百分点；LME铜、LME铝价格月均环比分别为4.4%和1.8%，较上月提升 4.8和 2.4个百分点。

国内定价的黑色金属价格下降，反映需求仍然较弱；水泥价格环比降幅收窄，或与近期建筑开工加快，提振部分需求有关。截至3月29日，焦煤、焦炭价格月均环比分别下降3.8%、6.0%，较上月变动1.3和-1.7个百分点；热轧板卷和螺纹钢月均环比分别下降3.7%和6.5%，较上月下滑1.7和5.8个百分点；水泥价格指数环比下降0.9%，降幅较上月降幅收窄2.6个百分点。

金价大幅上涨。截至3月29日，COMEX黄金价格为2165.0美元/盎司，3月月均环比6.9%，较上月上升7.4个百分点。

4  企业改善明显，小型企业波动明显、复苏不稳固

3月大、中、小型企业PMI分别为51.1%、50.6%和50.3%，比上月回升0.7、1.5和3.9个百分点。企业多项指标明显改善，经济修复效果显现。但仍需警惕需求不足等问题，稳固小型企业复苏态势。

工信部数据显示，今年前两个月中小企业经济运行持续向好。1-2月，中小企业采购指数为51.4%，中小企业出口指数为52.4%，均持续处于景气区间。

1）大型企业产需持续扩张。生产指数52.7%，较上月回升1.5个百分点；新订单指数53.4%，高于上月2.1个百分点。新出口订单51.8%，回升2.7个百分点。

2）中型企业产需加快，海外订单回升。生产指数51.5%，较上月回升1.9个百分点；新订单指数回升3.8个百分点至53.2%。新出口订单指数为51.2%，回升6.9个百分点。

3）小型企业指标大幅改善，仍需政策稳固。生产指数52.1%，高于上月4.9个百分点；新订单指回升8.1个百分点至51.9%。新出口订单指数大幅回升11.9个百分点至49.4%，为近一年高点。但恢复基础不稳固，仍需政策支持。

5  建筑业弱修复，服务业景气扩张加快

3月非制造业商务活动指数为53.0%，高于上月1.6个百分点。非制造业新订单指数为47.4%，较上月回升0.6个百分点；业务活动预期指数为58.4%，景气水平较高。

建筑业商务活动指数为56.2%，较上月回升2.7个百分点，节过后施工加快。分指标看，业务预期指数为59.2%，高于上月3.5个百分点。从市场需求和劳动力需求看，建筑业新订单指数和从业人员指数分别为48.2%和45.7%，较上月变动0.9和-1.9个百分点。从价格看，建筑业投入品价格指数、销售价格指数分别为48.2%和48.4%，较上月回落3.8和0.5个百分点。土木工程建筑业商务活动指数为59.8%。

服务业商务活动指数为52.4%，较上月回升1.4个百分点。分行业看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于60.0%以上；批发、铁路运输、租赁及商务服务等行业商务活动指数位于53.0%及以上；餐饮、房地产等行业商务活动指数景气水平较低。服务消费仍需依靠居民就业和收入的恢复。新订单、业务活动预期分别为47.2%、58.2%，较上月回升0.5和0.1个百分点。

来源：泽平宏观、素材来源官方媒体/网络新闻